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創(chuàng)業(yè)板是經(jīng)濟增長的內(nèi)生需要
北京大學博士后流動站 徐良平從創(chuàng)業(yè)板產(chǎn)生和發(fā)展的背景看，是否需要創(chuàng)業(yè)板市場與經(jīng)濟增長的階段性、市場條件以及由此決定的投融資制度密切相關(guān)。NASDAQ市場的產(chǎn)生和發(fā)展不是偶然的，而是順應(yīng)了上述功能要求才成為推動美國經(jīng)濟在20世紀90年代持續(xù)穩(wěn)定增長的最重要力量之一。投融資制度應(yīng)適應(yīng)經(jīng)濟增長
受經(jīng)濟發(fā)展水平和市場條件的約束，一個國家經(jīng)濟增長一般要經(jīng)歷要素推動、資本推動、創(chuàng)新推動和財富推動等不同階段，各階段風險與收益相異，由此內(nèi)生出投融資制度的功能要求，產(chǎn)生不同的金融制度。
經(jīng)濟增長一般表現(xiàn)為兩種狀態(tài)，即總供給小于總需求的市場供給主導型經(jīng)濟增長和總供給大于總需求的市場需求主導型經(jīng)濟增長。
前一種狀態(tài)下，經(jīng)濟增長路徑為生產(chǎn)要素投入的增加和技術(shù)水平的提高，增長動力表現(xiàn)為要素推動和資本推動。需求對增長的約束作用很小，所以投資風險很小，資本收益相對穩(wěn)定，投融資制度主要解決如何更多更快地投“錢”。
后一種狀態(tài)下，經(jīng)濟增長由需求推動，關(guān)鍵在于需求的刺激和創(chuàng)造，從而企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新成為重要的動力。需求的易變性帶來各種風險，需求約束越強，風險越大，相應(yīng)要求的收益率也越高。投融資制度要解決的是更快地籌“錢"并如何有效地將其投入到能被市場接受的需求創(chuàng)新中去。
相對成熟的大型企業(yè)，產(chǎn)品的市場需求已經(jīng)穩(wěn)定，其捕捉需求變化的能力因而較低，從而不可能成為創(chuàng)新主體。而具有成長性的中小型企業(yè)為了在市場中尋求生存空間，必然密切關(guān)注需求的動態(tài)變化，對需求有較高靈敏度，由此決定了中小企業(yè)是需求創(chuàng)新的生力軍。但由于中小企業(yè)面臨的不確定性較高，規(guī)模小、盈利水平低和經(jīng)營歷史短導致其承擔風險能力較低，資信度也相應(yīng)較低，而且其投資要越過成長期后通過一定的退出渠道才能得到回報。所以中小企業(yè)必然不能通過供給主導型經(jīng)濟增長下形成的傳統(tǒng)投融資渠道籌集到實現(xiàn)其需求創(chuàng)造所需要的資本。
需求主導型經(jīng)濟增長下的投融資制度必須首先解決哪些企業(yè)具有成長性，即其是否擁有具有市場前景的技術(shù)項目和具有創(chuàng)新能力的企業(yè)家，而這兩點在客觀上存在信息不對稱。所以新的投融資制度必須能將技術(shù)項目和企業(yè)家篩選出來，同時還具有監(jiān)控的功能，以保證項目運作的有效性和防止企業(yè)家道德風險。創(chuàng)業(yè)板適應(yīng)了需求主導型經(jīng)濟增長
建立服務(wù)于具有成長性中小企業(yè)的投融資制度，實現(xiàn)其對技術(shù)項目和企業(yè)家的篩選和監(jiān)控功能成為市場需求主導下經(jīng)濟增長的內(nèi)生要求，并隨著需求對經(jīng)濟增長的約束作用愈大而越發(fā)重要。傳統(tǒng)的投融資制度形態(tài)恰恰沒有上述功能。
投融資制度的具體形態(tài)可能表現(xiàn)為財政、借貸市場或資本市場，取決于市場發(fā)展水平及功能履行的效率。市場發(fā)達程度較低時，對投融資的需求規(guī)模較小，由政府通過財政手段來實現(xiàn)生產(chǎn)要素投入的功能具有更高效率。在經(jīng)濟發(fā)展早期，還出現(xiàn)過錢莊、擔保人等不同的制度形態(tài)。隨著市場化程度的提高，經(jīng)濟增長對融資的需求規(guī)模進一步擴大，上述制度形態(tài)將讓位于借貸市場或債券、股票市場。隨著企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新對經(jīng)濟增長作用越來越大，客觀上要求有新的投融資制度形態(tài)。
另一方面，需求推動經(jīng)濟增長的實際效應(yīng)如何還要通過產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級，從而要求新的投融資制度具有將資金真正能配置到捕捉需求并能實現(xiàn)需求的主體手中的功能。這一功能在傳統(tǒng)投融資制度下很難實現(xiàn)，因為其理念是追求資金的安全性和流動性，從而投融資機構(gòu)更愿意把資金投入到具有穩(wěn)定收益的主體，而不愿投入雖有成長性但風險大、收益慢的主體。
因此，要實現(xiàn)市場需求主導下的經(jīng)濟增長，僅僅利用傳統(tǒng)的投融資制度，如銀行、服務(wù)于成熟型企業(yè)的股票市場和債券市場等是不可能的。而風險資本和創(chuàng)業(yè)板市場通過投資者、風險資本家和企業(yè)家間的契約聯(lián)結(jié)和股權(quán)流動正好具有實現(xiàn)上述功能的比較優(yōu)勢。所以，創(chuàng)業(yè)板市場的產(chǎn)生順應(yīng)了經(jīng)濟增長的內(nèi)在需要，不僅為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供融資服務(wù)，更重要的是推動企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新、加速產(chǎn)業(yè)化進程，也是擴大內(nèi)需的重要途徑。
中國經(jīng)濟增長呼喚創(chuàng)業(yè)板
并不是所有國家都必須開設(shè)創(chuàng)業(yè)板市場，只有當經(jīng)濟增長發(fā)展到需求主導的創(chuàng)新階段，而沒有相應(yīng)的投融資制度時，才有推出創(chuàng)業(yè)板的必要。
我國經(jīng)濟從1995年起就進入需求主導型的增長階段。根據(jù)國內(nèi)貿(mào)易局（部）對600多種主要商品供求關(guān)系的抽樣調(diào)查結(jié)果，從1995年開始，供求平衡與供過于求的現(xiàn)象已經(jīng)開始顯現(xiàn)并不斷發(fā)展和強化，無論是最終產(chǎn)品還是基礎(chǔ)產(chǎn)品，生產(chǎn)能力都有不同程度過剩，嚴重的達到60％以上。尤其是目前絕大部分產(chǎn)品都具備快速擴大生產(chǎn)的能力，再考慮到外匯儲備水平較高，進口調(diào)劑余額較大的因素，可以認為供求總量關(guān)系已經(jīng)發(fā)生了根本性變化，標志著中國經(jīng)濟增長進入到需求主導的創(chuàng)新驅(qū)動階段。與此相適應(yīng)，經(jīng)濟增長動力也發(fā)生根本性變化，中小型企業(yè)已經(jīng)成為經(jīng)濟增長主要的潛在力量，技術(shù)創(chuàng)新和企業(yè)家創(chuàng)新越來越重要。
因此，建立為中小企業(yè)提供融資便利、促進企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新的投融資制度將成為中國未來經(jīng)濟是否具有競爭能力的關(guān)鍵。而現(xiàn)有的財政、銀行和股票市場等傳統(tǒng)投融資制度恰恰在這一方面存在內(nèi)在缺陷。在這一背景下，盡快推出創(chuàng)業(yè)板市場是中國經(jīng)濟增長的內(nèi)在要求，不僅可以滿足企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新的融資需求，實現(xiàn)需求創(chuàng)新，也是推動我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的需要，更能進一步健全資本市場實現(xiàn)資源配置功能，具有重要的戰(zhàn)略意義。
來源：證券時報2002.07.10
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