構(gòu)造證券投資的長期預(yù)期—《中華人民共和國證券法》評(píng)析

　　摘要： 《證券法》的主要功能在于構(gòu)造證券投資的長期預(yù)期。我國《證券法》的出臺(tái)有助于抑制證券市場的過度投機(jī)，真正保護(hù)投資者的利益，防范、化解金融風(fēng)險(xiǎn)。作者批評(píng)了《證券法》影響“入市信心”、“證券銀行混業(yè)經(jīng)營”的觀點(diǎn)，并就《證券法》的若干條文的法律適用問題提出了自己的見解。

　　關(guān)鍵字： 證券法 投資者 法律適用

　　我國終于迎來了《證券法》的誕生，這是我國證券市場發(fā)展的一個(gè)里程碑。《證券法》的頒布，意味著我國證券市場僅僅“依規(guī)”、“依章”、“依辦法”乃至“依通知”、“依講話”“依社論”管理股市的時(shí)期即將結(jié)束，證券市場真正跨入了“依法治市”的新時(shí)代。

　　一、《證券法》的主要功能在于構(gòu)造證券投資的長期預(yù)期

　　1.《證券法》出臺(tái)背景分析

　　從證券市場發(fā)展史上看，具有里程碑意義的證券法似乎都是誕生在危難之際。如英國的1720年的“南海事件”產(chǎn)生了《泡沫法案》，1844年的“鐵路熱”導(dǎo)致了1845年的《公司條款統(tǒng)一法案》；美國1929～1933年的大蕭條產(chǎn)生了各州的《藍(lán)天法》、1933年的聯(lián)邦《證券法》和1934年的聯(lián)邦《證券交易法》。我國人大財(cái)經(jīng)委1992年8 月就成立了《證券法》起草小組，至1993年8 月經(jīng)過“七易其稿”提交人大常委會(huì)審議，但是1996～1997年人們似乎忘記了《證券法草案》的存在。如果再對(duì)照1998年9月、10月的兩份草案和12 月底通過的《證券法》文本，就會(huì)發(fā)現(xiàn)短短4個(gè)月內(nèi)原草案從原則、 體例到具體條文前后變化之大令人吃驚。依常理這樣的草案完全可以繼續(xù)征求意見，不斷完善下去。然而“勢不可也”。一方面，國際金融環(huán)境不容樂觀；另一方面，國內(nèi)證券市場的運(yùn)行狀況也令人擔(dān)憂：近年來，國有企業(yè)大面積虧損自不用說，而一向認(rèn)為經(jīng)營機(jī)制最靈活的上市公司利潤也開始大幅度滑坡。盡管發(fā)行人在募股說明書上信誓旦旦聲稱盈利預(yù)測在10％以上，但1997年深圳證交所上市的375家公司（公司年報(bào)的上市公司）中， 實(shí)際凈資產(chǎn)收益率低于10％的公司數(shù)目已達(dá)93家；[1]虧損公司49家，虧損額29.40億元。 [2]然而業(yè)績滑坡卻抵擋不住火爆的股市行情，以致于要靠《人民日?qǐng)?bào)》評(píng)論員文章來潑冷水。更需注意的是，1997年我國全部上市公司實(shí)現(xiàn)利潤總額為679.03億元，而股民支付的證券交易印花稅（5‰）就達(dá)237億元。這意味著若按照綜合交易費(fèi)率9.5‰計(jì)算， 股民支付的交易手續(xù)費(fèi)就達(dá)450億元， 再加上開戶費(fèi)（個(gè)人戶40元、機(jī)構(gòu)戶400元）、委托費(fèi)（每筆本市1元，外地5元）、信息費(fèi)恐怕足以抵消上述的利潤總額。依照交易費(fèi)用理論， 這不是整體證券市場運(yùn)行的低效率嗎？[3]作者竟然把這種市場低效率稱作“貢獻(xiàn)”。）1998年上市公司的整體業(yè)績?nèi)障拢�股市的大盤走勢低迷，而個(gè)股行情翻騰。深市上市公司中全年交易換手率最高的達(dá)1434％， 最低的為98.83％，[4]而發(fā)達(dá)國家的平均換手率為30％左右。1998年查處的“瓊民源公司案”、“紅光公司案”……更是令人瞠目。正是目前我國證券市場大量存在的欺詐、操縱已經(jīng)危及市場基礎(chǔ)、金融安全和社會(huì)安定，立法者才拋開懸而未決的種種爭議而通過了新中國第一部《證券法》。

　　2.保護(hù)投資者是證券市場存在和發(fā)展的基礎(chǔ)

　　至1998年底，我國的上市公司已達(dá)800多家，投資者3700萬人， 流通股總市值2萬億元人民幣。[5]8年間取得如此的成就， 當(dāng)然是與深化改革密切相關(guān)。但是，這種現(xiàn)象不妨從投資者的角度作一考察。從1992年開始，股票投資已經(jīng)完全成為投資者的自主行為，證券投資的熱情來源于20年改革所造就的這樣一個(gè)事實(shí)：社會(huì)財(cái)富的分配向民間傾斜。生產(chǎn)性國有資產(chǎn)的存量自90年代初以來一直徘徊在4萬億～5萬億元左右，而當(dāng)前銀行的居民儲(chǔ)蓄存款一項(xiàng)就達(dá)5萬億。 近十年來我國資本市場的發(fā)展奠基于這樣一個(gè)基本事實(shí)：在人們的溫飽問題解決之后，民間財(cái)富持有方式開始多樣化（或多元化），資本證券日益成為老百姓持有、保有財(cái)產(chǎn)的形式�！蹲C券法》規(guī)定，銀行、國有企業(yè)不準(zhǔn)炒股，不正意味著國家法律是把老百姓的剩余視之為支撐證券市場的基礎(chǔ)嗎？既然我們認(rèn)同股份公司是現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)最具有生命力的企業(yè)形式，那么就不容否認(rèn)，資本市場是作為股份公司“輸血”、“造血”器官而存在的。馬克思曾指出，“賦稅是喂養(yǎng)政府的奶娘”。[6]這里不妨套用這一名言說，投資者是上市公司、資本市場的奶娘。早在1932年，伯利和米恩斯就指出，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的特征是公司經(jīng)濟(jì)，因而也就成了社會(huì)財(cái)富的保有方式。[7]《證券法》以保護(hù)投資者利益為宗旨，就是把證券認(rèn)定為社會(huì)財(cái)富的穩(wěn)定持有形式，而不是追求短期炒作、投機(jī)“籌碼”，從而把人們的投資預(yù)期建立在長期穩(wěn)定的基礎(chǔ)之上。

　　3.《證券法》構(gòu)造證券投資長期預(yù)期的機(jī)制

　　《證券法》有助于確立證券投資的長期預(yù)期，首先體現(xiàn)在法律形式本身。有了《證券法》，人們就能夠依此辨別投資行為的合法與非法以及市場監(jiān)管者權(quán)力的界限；明確的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任規(guī)則，讓人們知道，當(dāng)他們的權(quán)利受到侵害時(shí)，針對(duì)誰、向哪里提起訴訟請(qǐng)求，得到何種補(bǔ)償和救濟(jì)，而不是上街游行、到官府門口靜坐。《證券法》能夠向人們提供長期投資預(yù)期的法律框架，最主要是體現(xiàn)在該法律的特征和內(nèi)容本身。它表現(xiàn)為如下幾個(gè)方面：

　　（1）證券市場監(jiān)管的高度集中統(tǒng)一。第一， 證券法規(guī)的領(lǐng)域包括了從證券發(fā)行到證券交易的全過程。第二，監(jiān)管體制的高度統(tǒng)一，證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理權(quán)的高度集中統(tǒng)一。第三，證券法與公司法、刑法以及行政法規(guī)的高度協(xié)調(diào)。這種法定的證券市場監(jiān)管的高度統(tǒng)一，克服了過去無法可依，有法難依；排除了多頭管理以及地方保護(hù)主義，確保上市公司的質(zhì)量。

　�。�2）發(fā)行制度由審批制改為核準(zhǔn)制。這種發(fā)行制度的改革， 表現(xiàn)為在發(fā)行人的選擇和發(fā)行定價(jià)的決定諸方面降低了行政干預(yù)。發(fā)行人的選擇更加趨于法定的客觀化標(biāo)準(zhǔn)，申請(qǐng)發(fā)行人之間由“攻關(guān)”競爭轉(zhuǎn)向?qū)嵙�較量；證券發(fā)行定價(jià)改為發(fā)行人與券商之間的協(xié)議定價(jià)，有助于一級(jí)市場和二級(jí)市場價(jià)格趨同，從而改變2000億元資金蜂擁一級(jí)市場的局面；發(fā)行人與券商就發(fā)行過程中的弄虛作假承擔(dān)連帶責(zé)任的規(guī)定，使得券商在發(fā)行人選擇以及在發(fā)行定價(jià)問題上趨于利益對(duì)立，“偽裝上市”問題將得到有效遏制。

　�。�3）證券發(fā)行與交易的公開性。“陽光是最好的防腐劑， 電燈是最有效的警察�！庇⒚赖劝l(fā)達(dá)國家證券法正是建立在這樣一種“公開哲學(xué)”基礎(chǔ)之上的。《證券法》的強(qiáng)制性信息公開制度，不僅意味著投資者必須對(duì)發(fā)行人、上市公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營情況擁有足夠信息，才能形成對(duì)股票價(jià)值的理性判斷，更為重要的是，它是旨在實(shí)踐“賣者當(dāng)心”這一法律公正信條。強(qiáng)制性信息公開制度，對(duì)于投資者和股東而言，是一種權(quán)利（知情權(quán)）保護(hù)；對(duì)于發(fā)行人、發(fā)起人、上市公司而言則是法定的義務(wù)。強(qiáng)制信息公開制度，不僅可以確保投資者的入市信心，而

且能夠降低資本成本，提高社會(huì)整體的資源配置效率。

　�。�4）高度明晰化的證券市場風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制。 我國證券市場的演進(jìn)和近年來亞洲金融危機(jī)表明，證券市場存在高度風(fēng)險(xiǎn)并不是理論問題。盡管通過立法并不能完全消除證券市場風(fēng)險(xiǎn)，但是通過證券業(yè)與其他金融業(yè)的分業(yè)管理，實(shí)行證券中介機(jī)構(gòu)把自營業(yè)務(wù)與委托業(yè)務(wù)分賬管理，強(qiáng)制證券中介機(jī)構(gòu)建立風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金等等措施，卻可以把證券市場的風(fēng)險(xiǎn)降低到不至于危及整個(gè)金融體系、經(jīng)濟(jì)體系乃至社會(huì)安定的程度。 

　�。�5）強(qiáng)化法律責(zé)任。 《證券法》中法律責(zé)任制度不僅規(guī)定了市場參與者的違法責(zé)任，而且規(guī)定了主管機(jī)構(gòu)的責(zé)任；由過去的單純公法責(zé)任（行政責(zé)任、刑事責(zé)任）改為民事責(zé)任和公法責(zé)任并重，特別規(guī)定，對(duì)證券“交易中違規(guī)交易者應(yīng)負(fù)民事責(zé)任不得免除”（第一百一十五條）；強(qiáng)調(diào)在責(zé)任競爭的情況下，“民事賠償責(zé)任優(yōu)先”的原則。

　　二、對(duì)《證券法》幾種議論的看法

　　1.《證券法》頒布影響“入市信心”論

　　《證券法》頒布前，一些證券從業(yè)人士就斷言，《證券法》頒布是“利空”，頒布之后，利空論更不絕于耳。應(yīng)當(dāng)說，《證券法》的頒布和實(shí)施，肯定會(huì)對(duì)當(dāng)前股市產(chǎn)生影響，“利空”、“利多”本屬于業(yè)內(nèi)人士對(duì)《證券法》可能影響當(dāng)前股市價(jià)格走勢的自行判斷，但投資者應(yīng)按其本人所處市場地位計(jì)較得失，權(quán)衡入市時(shí)機(jī)�！袄�空”并不是說《證券法》對(duì)市場有害無益，未必就是“對(duì)投資者的嚴(yán)重誤導(dǎo)”。反過來說，斷言《證券法》頒布是“利多”，從而鼓勵(lì)“空倉者”趕快建倉，那倒有可能構(gòu)成“誤導(dǎo)”。[8]需澄清的是：《證券法》出臺(tái)對(duì)誰有利，對(duì)誰不利；市場信心來自何方？

　　現(xiàn)實(shí)證券市場上的投資者有類別之分，有“坐莊者”、“老鼠倉”（front runner）、“中小散戶”等等。判斷《證券法》出臺(tái)的直接影響，首先，須辨別對(duì)誰有利，對(duì)誰無利。1998年股市變化特征之一就是大盤走低，而個(gè)股翻騰。個(gè)股翻騰本來就是莊家“做局”的結(jié)果。在這樣一場“零和游戲”中，莊家非法得到的，正是“入局”散戶失去的�！蹲C券法》頒布和實(shí)施無疑將對(duì)“坐莊者”、“老鼠倉”構(gòu)成嚴(yán)厲打擊，對(duì)廣大的中小投資者至少可以起到“減災(zāi)”作用。其次，如果當(dāng)前股市價(jià)格因前期過分炒作而偏高，說《證券法》頒布會(huì)導(dǎo)致近期股市價(jià)格走低，因而是“利空”，那也是正常之事。《證券法》能夠促進(jìn)股市價(jià)格作“理性調(diào)整”，可以說是辦了一件大好事。再次，即使說《證券法》出臺(tái)導(dǎo)致市場價(jià)格全面下調(diào)，由此造成所有持股人損失，那也不能認(rèn)為《證券法》頒布會(huì)打擊人們的入市信心。在這種情況下，它的真正作用是有效遏制了因“虛假繁榮”而形成的股市“泡沫”繼續(xù)“擊鼓傳花”式蔓延擴(kuò)大。

　　2.“證券業(yè)、銀行業(yè)混合經(jīng)營論”

　　一些實(shí)務(wù)界、學(xué)術(shù)界人士認(rèn)為，資本證券化、證券業(yè)銀行業(yè)混合經(jīng)營乃是世界趨勢。我們的《證券法》則強(qiáng)調(diào)分業(yè)管理，簡直是倒行逆施。筆者以為，持此觀點(diǎn)的人們似乎忘記了美國證券業(yè)由分到合曾經(jīng)歷了數(shù)十年時(shí)間，依此時(shí)距為尺度衡量我國證券業(yè)，那只能算剛剛起步。曾經(jīng)有人宣稱，我國證券業(yè)僅用8年間時(shí)間就完成了西方國家所走過的100年路程。如果僅從交易的技術(shù)手段看確實(shí)如此。但是，證券業(yè)的發(fā)達(dá)與否，更重要的是它的職業(yè)水準(zhǔn)，它所提供的服務(wù)內(nèi)容與質(zhì)量�？梢钥隙ǖ卣f，美國、英國的券商不會(huì)也不敢完成“紅光公司”的包裝。他們的經(jīng)紀(jì)人也不會(huì)認(rèn)為，裝上幾臺(tái)電腦，安置一個(gè)行情顯示屏，交給股東一個(gè)磁卡，就算提供了委托業(yè)務(wù)。這樣的業(yè)務(wù)與看守公用電話有何區(qū)別。目前我國的金融業(yè)實(shí)際上屬于“國家壟斷經(jīng)營行業(yè)”，證券業(yè)真正要發(fā)展，恐怕應(yīng)當(dāng)考慮在分業(yè)管理前提下，實(shí)行證券業(yè)的民營化，而不是加入“官營行列”；是下功夫提高服務(wù)質(zhì)量，而不是挪用客戶資金去自營或者為另外的客戶“透支”；是信守行業(yè)自律，而不是一邊當(dāng)“操盤手”，一邊做“老鼠倉”。

　　3.“國有股、法人股上市流通論”

　　關(guān)于國有股和其他發(fā)起人法人股是否應(yīng)當(dāng)上市流通問題（以下簡稱“國有股上市流通”），至少從1993年以來一直是證券界和學(xué)術(shù)界爭論的熱門話題，有時(shí)甚至演化為莊家炒作的題材。在學(xué)者中，主張國有股上市流通者居多，盡管理由各異�！蹲C券法》對(duì)此問題未作任何規(guī)定。質(zhì)言之“國有股上市流通”問題，實(shí)際上是國有股是否應(yīng)當(dāng)與社會(huì)公眾股一道在交易所賣出的問題。《證券法》雖未專門提及這一問題，但從第七十八條規(guī)定看，事實(shí)上是承認(rèn)國有股以協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓的合法性，或者說是認(rèn)可了當(dāng)前普遍流行的“買殼上市”行為。因此，結(jié)合《證券法》討論這一問題，就可以簡單地歸結(jié)為兩個(gè)問題：一是《證券法》應(yīng)否規(guī)定“國有股”以何種方式流通、轉(zhuǎn)讓，二是上市流通與“賣殼”交易相比較，哪種方式更公平。國有股無疑屬于國家資產(chǎn)，但除非是有特殊限制，國有資產(chǎn)如何處置是國務(wù)院這一行政機(jī)關(guān)決定的事情�！蹲C券法》強(qiáng)行規(guī)定必須把這些股份賣出，并且以法定的方式賣出顯然不妥。再說國有股以何種方式出售更公平呢？

　　我認(rèn)為，無論從可操作性而言，還是從買賣公平而言，“賣殼”的做法更為可取。先從價(jià)格看，上市交易無疑會(huì)比“賣殼”價(jià)格高，從而保障國有資產(chǎn)不流失，甚至增值。但是這種做法不僅會(huì)沖擊現(xiàn)行脆弱的股市，而且對(duì)社會(huì)公眾股的持有人來說也不公平。因?yàn)樵诠�司設(shè)立時(shí)，國有股、發(fā)起人股與社會(huì)公眾股實(shí)行的是“價(jià)格雙軌制”，要“并軌”就得“折股”，不同性質(zhì)、不同狀況的公司很難適用“統(tǒng)一規(guī)則”來折股，而沒有相對(duì)的“統(tǒng)一規(guī)則”就宣布上市交易恐怕政府難以接受，事實(shí)上也難以操作。而“賣殼”則是“一對(duì)一的談判”，甚至可以實(shí)行更為公平的“一對(duì)多”的“拍賣”，無論哪種方式都會(huì)比“折股上市”來的容易和公平。

　　三、《證券法》所涉及的若干問題研究

　　《證券法》剛剛出臺(tái)后，不少人強(qiáng)調(diào)，這是一部階段性的法律。[9]盡管這種言論確有所指， 作為立法參與者發(fā)表這樣言論的實(shí)際后果，只能是降低這部法律的可信度。即使說《證券法》存在的不完善的地方，需要修改的部分，并不是所謂“國有股上市交易”、“混合經(jīng)營”、“對(duì)國有企業(yè)炒股解禁”等等問題。筆者認(rèn)為，從法律的適用性考慮，以下問題值得注意。

　　1.股票發(fā)行、上市的“核準(zhǔn)制”與“審批制”的實(shí)質(zhì)區(qū)別何在

　　《證券法》實(shí)施前稱我國的證券公開發(fā)行實(shí)行“審批制”，這次則規(guī)定股票發(fā)行實(shí)行“核準(zhǔn)制”，而債券發(fā)行仍然實(shí)行“審批制”。但核準(zhǔn)制與審批制區(qū)別何在法律本身未作任何解釋，字里行間能夠讀到的似乎是這問題交由證監(jiān)會(huì)去解釋。無論是審批制還是核準(zhǔn)制，總是意味著證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人的發(fā)行或者上市申請(qǐng)要進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查，而不是像“注冊(cè)制”下，證券主管機(jī)關(guān)僅對(duì)審請(qǐng)材料進(jìn)行形式審查。這種核準(zhǔn)制或者審批制恐怕是我國目前乃至今后相當(dāng)時(shí)期內(nèi)所無法改變的現(xiàn)實(shí)。盡管《證券法》有關(guān)股票發(fā)行部分在措辭上采用“核準(zhǔn)”代替先前的“審批”，“核準(zhǔn)”仍然屬于行政法意義上的“特許”，或者說，證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)在是否給予申請(qǐng)人“核準(zhǔn)”問題上，依然擁有“自由裁量權(quán)”，從實(shí)際操作層面看，甚至證監(jiān)會(huì)必須作出“自由裁量”。舉例說，依照現(xiàn)行公司法規(guī)定的條件，目前我國達(dá)到公募資格的發(fā)行

人不在少數(shù)，如果算上經(jīng)重組而達(dá)到資格者，更是不計(jì)其數(shù)。從1999年7月1日起，大家都把申請(qǐng)材料報(bào)給證監(jiān)會(huì)，并且必須3個(gè)月作出確定的答復(fù)， 做得到嗎？！再說目前有盈利能力的企業(yè)多集中在東南沿海，嚴(yán)格實(shí)行核準(zhǔn)制必然意味著上市公司多集中于沿海企業(yè)，但是它們是面對(duì)全國募集資金，由此造成的后果必然是所謂的“馬太效應(yīng)”。這顯然又會(huì)激化地區(qū)間發(fā)展不平衡的矛盾，實(shí)際上行得通嗎？如果情況不是這樣，那么對(duì)于發(fā)行人而言，核準(zhǔn)制與先前的審批制就沒有區(qū)別。但是對(duì)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)部門來說，依照《證券法》則意味著免除了“因?qū)嵸|(zhì)審查的過錯(cuò)”所應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的民事賠償責(zé)任。而這后一點(diǎn)，正是《證券法》審議過程中大家爭議的焦點(diǎn)問題。[10]結(jié)合《證券法》第十九條，“股票依法發(fā)行后，發(fā)行人經(jīng)營與收益的變化，由發(fā)行人自行負(fù)責(zé)；由此變化引致的投資風(fēng)險(xiǎn)，由投資者自行負(fù)責(zé)。”第一百七十二條，“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依法制定的規(guī)章、規(guī)則和監(jiān)督管理工作制度應(yīng)當(dāng)公開。國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)依據(jù)調(diào)查結(jié)果，對(duì)證券違法行為作出的處罰決定，應(yīng)當(dāng)公開�！钡诙�百一十條，“當(dāng)事人對(duì)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門處罰決定不服的，可以依法申請(qǐng)復(fù)議，或者依法直接向人民法院提起訴訟。”第二百零四條，“證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對(duì)不符合本法規(guī)定條件的證券發(fā)行、上市的申請(qǐng)予以核準(zhǔn)，或者對(duì)不符合本法規(guī)定條件的設(shè)立證券公司、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)或者證券交易服務(wù)機(jī)構(gòu)的申請(qǐng)予以批準(zhǔn)，情節(jié)嚴(yán)重的，對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接負(fù)責(zé)人依法追究刑事責(zé)任�！钡诙�百零五條，“證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的工作人員和發(fā)行審核委員會(huì)的組成人員，不履行本法規(guī)定的職責(zé)，徇私舞弊、玩忽職守或者故意刁難有關(guān)當(dāng)事人的，依法給予行政處分。構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責(zé)任�！蓖ㄆ�找不到有關(guān)證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)承擔(dān)民事賠償責(zé)任的條款。

　　2.“廣泛的授權(quán)”意味著什么

　　通讀《證券法》，會(huì)發(fā)現(xiàn)不少條款屬于對(duì)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的“授權(quán)性”條款，這種廣泛授權(quán)所涉及的一個(gè)關(guān)鍵問題在于《證券法》從性質(zhì)上說，僅僅是證券管理法呢，還是包括了證券交易作為民事或者商事行為在內(nèi)的私法規(guī)范。當(dāng)一種行為性質(zhì)上屬于民事糾紛時(shí)，那就應(yīng)該是由法院或者仲裁機(jī)構(gòu)依法審理或裁決的問題。比如證券發(fā)行價(jià)格的確定、交易所證券交易規(guī)則的變更、全面收購要約的豁免等等事項(xiàng)，均涉及民事權(quán)利義務(wù)的得失變更，這些問題由當(dāng)事人自行協(xié)商解決、協(xié)商不成提交仲裁或提起訴訟適當(dāng)呢？還是通過行政權(quán)干預(yù)處理？筆者認(rèn)為，通過行政干預(yù)不僅不妥當(dāng)，而且在事實(shí)上堵塞了通過法院發(fā)展、補(bǔ)充法律漏洞這一重要途徑�！蹲C券法》的制定肯定需要借鑒其他國家的成熟經(jīng)驗(yàn)。我們的證券法在這一問題上，恰恰忘記了美國《證券交易法》中規(guī)定“SEC ”（“美國聯(lián)邦證券交易委員會(huì)”的簡稱）[11]可以針對(duì)違法行為人向法院提起民事訴訟。美國證券法的這種規(guī)定并不僅僅意味著對(duì)“SEC ”增加一項(xiàng)授權(quán)，而同時(shí)意味著民事問題由法院處理才更為妥當(dāng)。舉例說，在“瓊民源公司案”和“紅光公司案”的處理問題上，證監(jiān)會(huì)除了罰款和辦理刑事責(zé)任移交外，對(duì)于千千萬萬股民所遭受的損失則壓根不提，似乎股民活該倒霉？如此執(zhí)法又談得上什么“保護(hù)投資者權(quán)益”呢？

　　3.民事訴權(quán)的行使問題

　　《證券法》第二百零七條規(guī)定，“違反本法規(guī)定，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任和繳納罰款、罰金的，其財(cái)產(chǎn)不足以同時(shí)支付時(shí)，先承擔(dān)民事責(zé)任”。這里所體現(xiàn)的“民事賠償責(zé)任優(yōu)先原則”是值得稱道的。問題在于民事責(zé)任的承擔(dān)以違法行為人負(fù)有民事義務(wù)為前提，并且還須受害人享有確定的訴權(quán)為條件。讀遍《證券法》筆者發(fā)現(xiàn)有三條涉及“民事權(quán)利義務(wù)”問題：（1 ）第一百一十五條（關(guān)于違規(guī)交易者的民事責(zé)任）；（2）第六十三條（“不實(shí)陳述”的連帶責(zé)任）；（3）第四十二條（“大股東短線利潤”的不當(dāng)?shù)美�返還問題）。這里完全沒有提及“操縱市場行為”、“內(nèi)幕交易行為”的民事責(zé)任問題，從而受害投資者也就求告無門了。忽視民事責(zé)任不僅在于投資者權(quán)利受侵害得不到法律救濟(jì)問題，它更涉及大量的證券違法行為的發(fā)現(xiàn)機(jī)制問題。從實(shí)踐上看，證監(jiān)會(huì)幾年來查處的無數(shù)案件都是由投資者舉報(bào)而發(fā)現(xiàn)、查處的。當(dāng)投資者屢屢發(fā)現(xiàn)查處的結(jié)果并未使得權(quán)利遭受侵害者得到補(bǔ)償，那么這就意味著從根本上扼殺了投資者舉報(bào)的積極性。

　　「注釋」

　　[1]值得注意的是，利潤率處于11％～10％的公司為103家， 業(yè)內(nèi)人士多認(rèn)為這是利潤操縱的結(jié)果。

　　[2]參見《深圳證券交易所上市公司年鑒1997》，中國金融出版社，1998年版，第5～6頁。

　　[3]參見《中國證券報(bào)》1998年11月27日，第8版， 《證券市場對(duì)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)》（作者：房延安、戴銘）

　　[4]參見《中國證券報(bào)》1999年1月1日， 第2版。

　　[5]《上海證券報(bào)》1998年12月30日， 薛莉文，《走進(jìn)依法治市新時(shí)代》。

　　[6]《馬克思恩格斯全集》第7卷，北京人民出版社，1974年版，第94頁。

　　[7] 參見A.A.berle & G.C　The　Modem　CorporationAnd Private Property，Pl，The Macmillan Co.1944.該書開篇是這么說的：“公司已不僅僅是個(gè)人從事商事交易活動(dòng)的法律工具……事實(shí)上，公司既是一種財(cái)產(chǎn)保有手段，又是組織經(jīng)濟(jì)生活的工具。……一如過去的封建制，現(xiàn)代社會(huì)體制已演變成公司制。”

　　[8]《證券法》通過的前一天，厲以寧先生說，當(dāng)前大家對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)、股市都應(yīng)建立信心，《證券法》的出臺(tái)，有了法律規(guī)范，證券市場越來越規(guī)范，越來越有秩序，這就是“最大的利好消息”。參見《中國證券報(bào)》1998年12月29日，第1版， 《證券法出臺(tái)有利經(jīng)濟(jì)發(fā)展》一文。我相信投資者也不會(huì)因?yàn)閰栂壬�這番話就馬上“買進(jìn)”。長期的利好并不意味著當(dāng)下股市處于“買進(jìn)”價(jià)位。

　　[9] 注：參見《中國證券報(bào)》1998年12月30日、《證券市場周刊》1999年第1期有關(guān)評(píng)論。

　　[10] 1998年10月，人大常委會(huì)審議的原稿第十六條規(guī)定，“國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)對(duì)證券發(fā)行申請(qǐng)所作的批準(zhǔn)決定，不表明對(duì)發(fā)行人的證券的價(jià)值及其收益作出實(shí)質(zhì)性判斷或者保證�！标P(guān)于對(duì)此條的討論，參見《中國證券報(bào)》1998年10月30日，第1版， 《為證券市場定方圓》一文。

　　[11] 我國的證監(jiān)會(huì)其實(shí)就是仿效“SEC”而設(shè)立的。

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