論財務杠桿

【內(nèi)容摘要】財務杠桿是指企業(yè)利用負債來調(diào)節(jié)權(quán)益資本收益的手段。合理運用財務杠桿給企業(yè)權(quán)益資本帶來的額外收益，即財務杠桿利益。由于財務杠桿受多種因素的影響，在獲得財務杠桿利益的同時，也伴隨著不可估量的財務風險。因此，認真研究財務杠桿并分析影響財務杠桿的各種因素，搞清其作用、性質(zhì)以及對企業(yè)權(quán)益資金收益的影響，是合理運用財務杠桿為企業(yè)服務的基本前提。
　　【關(guān)鍵詞】財務杠桿　財務杠桿利益　財務風險
　　【Abstract】Financial Leverage is the shift in which an enterprise adjusts the revenue of owner's 
capital with the handling of debits. Reasonable operation of the financial leverage will
 bring extra revenue -----the benefit on financial leverage ,to the owner's capital of this enterprise.The financial
 leverage is affected by many factors,so at the same time we get benefit on financial 
leverage ,we get much unpredictable financial risk.So carefully studying　the financial leverage and analyzing all the factors which　affect the financial leverage ,and making clear its function,nature and&n bsp;its influence to the revenue of owner's capital ,is the basic premise of reasonably
 operating the financial leverage to serve the enterprise. 
　　【Keywords】Finacial Leverage　　 Benefit on Finacial Leverage　　Finacial Risk
　　 
　　財務杠桿是一個應用很廣的概念。在物理學中，利用一根杠桿和一個支點，就能用很小的力量抬起很重的物體，而什么是財務杠桿呢？從西方的理財學到我國目前的財會界對財務杠桿的理解，大體有以下幾種觀點：
　　其一：將財務杠桿定義為"企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時對債務籌資的利用"。因而財務杠桿又可稱為融資杠桿、資本杠桿或者負債經(jīng)營。這種定義強調(diào)財務杠桿是對負債的一種利用。
　　其二：認為財務杠桿是指在籌資中適當舉債，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)給企業(yè)帶來額外收益。如果負債經(jīng)營使得企業(yè)每股利潤上升，便稱為正財務杠桿；如果使得企業(yè)每股利潤下降，通常稱為負財務杠桿。顯而易見，在這種定義中，財務杠桿強調(diào)的是通過負債經(jīng)營而引起的結(jié)果。
　　另外，有些財務學者認為財務杠桿是指在企業(yè)的資金總額中，由于使用利率固定的債務資金而對企業(yè)主權(quán)資金收益產(chǎn)生的重大影響。與第二種觀點對比，這種定義也側(cè)重于負債經(jīng)營的結(jié)果，但其將負債經(jīng)營的客體局限于利率固定的債務資金，筆者認為其定義的客體范圍是狹隘的。筆者將在后文中論述到，企業(yè)在事實是上可以選擇一部分利率可浮動的債務資金，從而達到轉(zhuǎn)移財務風險的目的的。而在前兩種定義中，筆者更傾向于將財務杠桿定義為對負債的利用，而將其結(jié)果稱為財務杠桿利益（損失）或正（負）財務杠桿利益。這兩種定義并無本質(zhì)上的不同，但筆者認為采用前一種定義對于財務風險、經(jīng)營杠桿、經(jīng)營風險乃至整個杠桿理論體系概念的定義，起了系統(tǒng)化的作用，便于財務學者的進一步研究和交流。
　　我們在明確了財務杠桿的概念的基礎(chǔ)上，進一步討論伴隨著負債經(jīng)營的財務杠桿利益（損失）和財務風險、影響財務杠桿利益（損失）和財務風險的因素以及如何更好地利用財務杠桿和減少財務風險。

　　一、財務杠桿利益（損失）（Benefit on Financial Leverage)
　　通過前面的論述我們已經(jīng)知道所謂財務杠桿利益(損失）是指負債籌資經(jīng)營對所有者收益的影響。負債經(jīng)營后，企業(yè)所能獲得的利潤就是：
　　資本收益＝企業(yè)投資收益率×總資本－負債利息率×債務資本
�。狡髽I(yè)投資收益率×（權(quán)益資本＋債務資本）－負債利息率×債務資本
�。狡髽I(yè)投資收益率×權(quán)益資本－（企業(yè)投資收益率－負債利息率）×債務資本　　�、�
（此處的企業(yè)投資收益率率＝息稅前利潤÷資本總額，所以即息稅前利潤率）
　　因而可得整個公司權(quán)益資本收益率的計算公式為
　　權(quán)益資本收益率=企業(yè)投資收益率＋(企業(yè)投資收益率－負債利率)×債務資本／權(quán)益資本�、�
　　可見，只要企業(yè)投資收益率大于負債利率，財務杠桿作用使得資本收益由于負債經(jīng)營而絕對值增加，從而使得權(quán)益資本收益率大于企業(yè)投資收益率，且產(chǎn)權(quán)比率（債務資本／權(quán)益資本）越高，財務杠桿利益越大，所以財務杠桿利益的實質(zhì)便是由于企業(yè)投資收益率大于負債利率，由負債所取得的一部分利潤轉(zhuǎn)化給了權(quán)益資本，從而使得權(quán)益資本收益率上升。而若是企業(yè)投資收益率等于或小于負債利率，那么負債所產(chǎn)生的利潤只能或者不足以彌補負債所需的利息，甚至利用利用權(quán)益資本所取得的利潤都不足以彌補利息，而不得不以減少權(quán)益資本來償債，這便是財務杠桿損失的本質(zhì)所在。
　　負債的財務杠桿作用通常用財務

杠桿系數(shù)（Degree of Financial Leverage,DFL)來衡量，財務杠桿系數(shù)指企業(yè)權(quán)益資本收益變動相對稅前利潤變動率的倍數(shù)。其理論公式為：
　　財務杠桿系數(shù)=權(quán)益資本收益變動率／息稅前利潤變動率　　　　　③
　　通過數(shù)學變形后公式可以變?yōu)椋?br />　　財務杠桿系數(shù)=息稅利潤／(息稅前利潤－負債比率×利息率)
　　　　　　　=息稅前利潤率 ／（息稅前利潤率--負債比率×利息率） 　　　 ④　　
　　根據(jù)這兩個公式計算的財務杠桿系數(shù)，后者揭示負債比率、息稅前利潤以及負債利息率之間的關(guān)系，前者可以反映出主權(quán)資本收益率變動相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。企業(yè)利用債務資金不僅能提高主權(quán)資金的收益率，而且也能使主權(quán)資金收益率低于息稅前利潤率，這就是財務杠桿作用產(chǎn)生的財務杠桿利益（損失）。
　　二、財務風險（Financial Risk)
　　風險是一個與損失相關(guān)聯(lián)的概念，是一種不確定性或可能發(fā)生的損失。財務風險是指企業(yè)因使用債務資本而產(chǎn)生的在未來收益不確定情況下由主權(quán)資本承擔的附加風險。如果企業(yè)經(jīng)營狀況良好，使得企業(yè)投資收益率大于負債利息率，則獲得財務杠桿利益，如果企業(yè)經(jīng)營狀況不佳，使得企業(yè)投資收益率小于負債利息率，則獲得財務杠桿損失，甚至導致企業(yè)破產(chǎn)，這種不確定性就是企業(yè)運用負債所承擔的財務風險。
　　企業(yè)財務風險的大小主要取決于財務杠桿系數(shù)的高低。一般情況下，財務杠桿系數(shù)越大，主權(quán)資本收益率對于息稅前利潤率的彈性就越大，如果息稅前利潤率升，則主權(quán)資本收益率會以更快的速度上升，如果息稅前利潤率下降，那么主權(quán)資本利潤率會以更快的速度下降，從而風險也越大。反之，財務風險就越小。財務風險存在的實質(zhì)是由于負債經(jīng)營從而使得負債所負擔的那一部分經(jīng)營風險轉(zhuǎn)嫁給了權(quán)益資本。下面的例子將有助于理解財務杠桿與財務風險之間的關(guān)系。
　　假定企業(yè)的所得稅率為35%，則權(quán)益資本凈利潤率的計算表如表一：

項目　　　　　　行次　　　　　　負債比率
　　　　　　　　　　　　　　　　　0%　　　50%　　　80%
資本總額　　　　①　　　　　　　　1000　　1000　　1000
其中：負債　　�、冢舰佟霖搨�比率　　0　　　500　　800
權(quán)益資本　　　�、郏舰伲�②　　　　1000　　500　　200
息稅前利潤　　�、堋　　　　　　　　�150　　150　　150
利息費用　　　　⑤＝②×10%　　　　　0　　　50　　80
稅前利潤　　　�、蓿舰埽�⑤　　　　　150　　100　　70
所得稅　　　　�、撸舰蕖�35%　　　　52.5　　35　　24.5
稅后凈利　　　�、啵舰蓿�⑦　　　　97.5　　　65　　45.5
權(quán)益資本凈利潤率⑨＝⑧÷③　　　9.75％　　13％　　22.75％
財務杠桿系數(shù)　�、猓舰堋垄蕖　　　　　�1　　1.5　　2.14

　　假定企業(yè)沒有獲得預期的經(jīng)營效益，息稅前利潤僅為90萬元，其他其他條件不變，則權(quán)益資本凈利潤率計算如表二：　

項目　　　　　　　　負債比率
　　　　　　　　0%　　　50%8　　0%
息稅前利潤　　　90　　　90　　　90
利息費用　　　　0　　　　50　　　80
稅前利潤　　　　90　　　40　　　10
所得稅　　　　　31.5　　14　　　3.5
稅后凈利　　　　58.5　　26　　　6.5
權(quán)益資本凈利潤率5.85%　　5.2%　　3.25%
財務杠桿系數(shù)　　1　　　　2.25　　9
　　對比表一和表二可以發(fā)現(xiàn)，在全部息稅前利潤率為15%的情況下，負債比率越高，所獲得財務杠桿利益越大，權(quán)益資本凈利潤越高。在企業(yè)全部資本息稅前利潤率為9%的條件下，情況則相反。以負債比率80%為例，全部資本息稅前利潤率比負債成本每提高一個百分點，權(quán)益資本凈利潤率就會提高2.6個百分點［（22.75%－9.75%）÷（15－10）］，全部資本息稅前利潤率比負債成本每降低一個百分點，權(quán)益資本凈利潤率則下降2.6個百分點。如果息稅前利潤下降到某一個特定水平時（以全部資本息稅前利潤等于負債成本為轉(zhuǎn)折點），財務杠桿作用就會從積極轉(zhuǎn)化為消極。此時，使用財務杠桿，反面降低了在不使用財務杠桿的情況下本應獲得的收益水平，而且越是較多使用財務杠桿，損失越大。在息稅前利潤為90萬元，負債比率80%的條件下，財務杠桿系數(shù)高達9，就是說，如果息稅前利潤在90萬元的基礎(chǔ)上每降低1%，權(quán)益資本凈利潤將以9倍的速度下降，可見財務風險之高。如果不使用財務杠桿，就不會產(chǎn)生以上損失，也無財務風險而言，但在經(jīng)營狀況好時，也無法取得杠桿利益。
　　三、影響財務杠桿利益（損失）和財務風險的因素
　　由于財務風險隨著財務杠桿系數(shù)的增大而增大，而且財務杠桿系數(shù)則是財務杠桿作用大小的體現(xiàn)，那么影響財務杠桿作用大小的因素，也必然影響財務杠桿利益（損失）和財務風險。下面我們分別討論影響兩者的三個主要因素：
　　1、息稅前利潤率：由上述計算財務杠桿系數(shù)的公式④可知，在其他因素不變的情況下，息稅前利潤率越高，財務杠桿系數(shù)越��；反之，財務杠桿系數(shù)越大。因而稅前利潤率對財務杠桿系數(shù)的影響是呈相反方向變化。由計算權(quán)益資本收益率的公式②可知，在其他因素不變的情況下息稅前利潤率對主權(quán)資本收益率的影響卻是呈相同方向的。
　　2、負債的利息率：同樣上述公式②④可知，在息稅前利潤率和負債比率一定的情況下，負債的利息率越高，財務杠桿系數(shù)越大，反之，財務杠桿系數(shù)越小。負債的利息率對財務杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的，而對主權(quán)資本收益率的影響則是呈相反方向變化。即負債的利息率越低，主權(quán)資本收益率會相應提高，而當負債的利息率提高時，主權(quán)資本收益率會相應降低。那種認為財務風險是指全部資本中債務資本比率的變化帶來的風險是片面的觀點。
　　3、資本結(jié)構(gòu)：根據(jù)前面公式①②可以知道，負債比率即負債與總資本的比率也是影響財務杠桿利益和財務風險的因素之一，負債比率對財務杠桿系數(shù)的影響與負債利息率的影響相同。即在息稅前利潤率和負債利息率不變的情況下，負債比率越高，財務杠桿系數(shù)越大；反之，財務杠桿系數(shù)越小，也就是說負債比率對財務杠桿系數(shù)的影響總是呈相同方向變化的。但負債比率對主權(quán)資金收益率的影響不僅不同于負債利息率的影響，也不同于息稅前利潤率的影響，負債比率對主權(quán)資本收益率的影響表現(xiàn)在正、負兩個方面，當息稅前利潤率大于負債利息率時，表現(xiàn)為正的影響，反之，表現(xiàn)為負的影響。
　　上述因素在影響財務杠桿利益的同時，也在影響財務風險。而進行財務風險管理，對企業(yè)來講是一項極為復雜的工作，這是因為除了上述主要因素外，影響財務風險的其他因素很多，并且這其中有許多因素是不確定的，因此，企業(yè)必須從各個方面采取措施，加強對財務風險的控制，一旦預計企業(yè)將出現(xiàn)財務風險，就應該采取措施回避和轉(zhuǎn)移。
　　回避財務風險的主要辦法是降低負債比率，控制債務資金的數(shù)額�；�

避風險的前提是正確地預計風險，預計風險是建立在預計未來經(jīng)營收益的基礎(chǔ)上的，如果預計企業(yè)未來經(jīng)營狀況不佳，息稅前利潤率低于負債的利息率，那么就應該減少負債，降低負債比率，從而回避將要遇到的財務風險。轉(zhuǎn)移風險是指采取一定的措施，將風險轉(zhuǎn)移他人的做法，其具體做法是通過選擇那些利率可浮動，償還期可伸縮的債務資金，以使債權(quán)人與企業(yè)共擔一部分財務風險。此外，財務杠桿作用程度的確定除考慮財務杠桿利益（損失）和財務風險之外，還應注意經(jīng)營杠桿聯(lián)合財務杠桿對企業(yè)復合杠桿和復合風險的影響，使之達到一定的復合杠桿作用，根據(jù)經(jīng)營杠桿的不同作用選擇不同的財務杠桿作用。
　　綜上所述，財務杠桿可以給企業(yè)帶來額外的收益，也可能造成額外損失，這就是構(gòu)成財務風險的重要因素。財務杠桿利益并沒有增加整個社會的財富，是既定財富在投資人和債權(quán)人之間的分配；財務風險也沒有增加整個社會的風險，是經(jīng)營風險向投資人的轉(zhuǎn)移。財務杠桿利益和財務風險是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的一個重要因素，資本結(jié)構(gòu)決策需要在杠桿利益與其相關(guān)的風險之間進行合理的權(quán)衡。任何只顧獲取財務杠桿利益，無視財務風險而不恰當?shù)厥褂秘攧崭軛U的做法都是企業(yè)財務決策的重大失誤，最終將損害投資人的利益。

【參考文獻】
　 2001年度注冊會計師全國統(tǒng)一考試指定輔導教材　 《財務成本管理》　　　經(jīng)濟科學出版社
　 立信會計叢書　《現(xiàn)代管理會計學》　李天民　　立信會計出版社
　 中國人民大學會計系列教材修訂版《財務管理學》荊新　王化成　劉俊彥中國人民大學出版社
　《財務管理的杠桿作用》王京芳　薛小榮　陜西工商學院學報（西安）1995.4.24--28,48
　《論財務杠桿利益的計量和應用》席彥群　廣西會計(南寧)1997.2.3--7
　《負債經(jīng)營初探》 吳思明　廣西會計(南寧)　1995.11.10--13
　《談"財務杠桿系數(shù)"及"期望資本金稅前利潤率"》 嚴鵬飛 朱學麟 內(nèi)江財貿(mào)學校
　《對財務杠桿理論與應用的探討》 杜英斌　　山西財經(jīng)大學學報1998年第3期1--3
　《論負債的杠桿作用及企業(yè)財務風險管理》 薛玉蓮　　經(jīng)濟經(jīng)緯1996年第5期41--44
　《財務杠桿分析》陳友邦　　廣西會計（南寧）1995.7.17－－21　

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